نحن مهووسون للغاية بالسياسة النقدية
افتح ملخص المحرر مجانًا
رولا خلف، محررة الفايننشال تايمز، تختار قصصها المفضلة في هذه النشرة الأسبوعية.
هل واجهت يومًا صنبور دش غير موثوق به؟ اقلب قليلاً ويصبح ساخنًا جدًا. قم باللف للخلف وسيستغرق وقتًا طويلاً حتى يبرد. حسنا، هذا هو القياس الذي يقال إن ميلتون فريدمان استخدمه لشرح الصعوبات المتمثلة في استخدام أدوات السياسة النقدية، التي تتسم بتأخرات “طويلة ومتغيرة”، لاستهداف التضخم.
ولكن يبدو أننا نسينا تحذيرات فريدمان ـ بأن السياسة النقدية أداة فظة. فأولا، أدت حقبة التضخم المنخفض منذ منتصف الثمانينيات وحتى الأزمة المالية العالمية إلى تعزيز مصداقية البنوك المركزية، ولكنها ربما بالغت أيضا في تقدير قوتها. ثانياً، بعد الانهيار، أصبحت الاقتصادات أكثر اعتماداً على واضعي أسعار الفائدة نظراً للحافز المالي المحدود الوحيد. وتم تقديم برامج وأدوات مثل التيسير الكمي والتحكم في منحنى العائد والتوجيه المستقبلي. وأدى هذا إلى زيادة تأثير البنوك المركزية على الأسواق.
اليوم، أصبح التهام البنك المركزي مهنة بدوام كامل. وقد اندمج انتظام اجتماعات اللجنة مع التداول عالي التردد، ودورة الأخبار على مدار 24 ساعة، ووسائل التواصل الاجتماعي. “تتغير أسعار الفائدة يوميا، ويرجع ذلك جزئيا إلى توقع ما ستفعله البنوك المركزية بعد ذلك. وقال ريكاردو ريس، الأستاذ في كلية لندن للاقتصاد، إن هذا ينقل الثروة عبر الأسواق المالية. “إنه يخلق هوسًا بالسياسة النقدية – على الرغم من أن التحركات اليومية الصغيرة في أسعار الفائدة لها تأثير ضئيل على التضخم”.
وكان من الممكن أن يكون التضخم أعلى بالفعل اليوم لو لم ترفع البنوك المركزية أسعار الفائدة. ولكن هذه الحلقة التضخمية الأخيرة كانت مدفوعة بصدمات العرض، والتي لا تستطيع أسعار الفائدة علاجها بشكل مباشر وسريع. لقد ارتكب محافظو البنوك المركزية أخطاء في وقت مبكر من هذه الدورة، ولكن التوقعات بشأنها كانت أعلى من أن نبدأ بها.
تؤثر السياسة النقدية على الطلب بطريقة غير دقيقة. يؤثر التغيير في سعر البنك أو عملية الميزانية العمومية على أسعار السوق المالية. ومن ثم يكون لذلك تأثير غير مباشر على تكلفة الائتمان بالنسبة للاقتصاد الحقيقي. لكن الآلية نادراً ما تكون سلسة وتختلف تبعاً للسياق الكلي. وقد أبرزت دورة المعدل هذه ذلك.
أنت تشاهد لقطة من رسم تفاعلي. يرجع هذا على الأرجح إلى عدم الاتصال بالإنترنت أو تعطيل JavaScript في متصفحك.
أولا، أدى صعود القروض ذات الفائدة الثابتة – والمدخرات الوبائية – إلى إعاقة تأثير ارتفاع أسعار الفائدة. في المملكة المتحدة، انخفضت حصة القروض العقارية ذات الفائدة المتغيرة من 70 في المائة إلى 15 في المائة في العقد المنتهي في عام 2022، وفقا لشركة كابيتال إيكونوميكس. وفي أمريكا، كانت القروض العقارية الثابتة لمدة 30 عاما شائعة منذ فترة طويلة، ولكن حصة القروض العقارية الجديدة ذات المعدل القابل للتعديل انخفضت بشكل حاد منذ الثمانينيات. كما انخفض إصدار سندات الشركات الأمريكية ذات الفائدة المعومة من نحو 30 في المائة قبل الأزمة المالية في 2007-2008، إلى نحو 15 في المائة الآن، حسبما تضيف شركة كابيتال إيكونوميكس.
ثانيا، لم تكن علاقة منحنى فيليبس – التي يصاحبها انخفاض التضخم وارتفاع معدلات البطالة – يمكن الاعتماد عليها في هذه الدورة. كان سوق العمل في مرحلة ما بعد الجائحة غير عادي بسبب مزيج من انخفاض معدلات المشاركة، وتغير تفضيلات العمل، واكتناز العمالة. وهذا يمكن أن يفسر مرونة سوق العمل في مواجهة ارتفاع معدلات الفائدة.
ثالثا، زادت توقعات السوق من التعقيد. تراجع مؤشر الظروف المالية الأمريكية لبنك جولدمان ساكس – وهو مقياس لضيق الأسواق المالية – إلى مستويات صيف 2023. أدت فكرة وصول بنك الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي إلى ذروة سعر الفائدة إلى ارتفاع أسواق الأسهم والسندات. ويؤثر هذا على النشاط الاقتصادي الحقيقي أيضًا، حيث تدعم التخفيضات في أسعار الفائدة انتعاش أسواق الإسكان.
وقد أدت هذه العوامل إلى تقليص فعالية السياسة النقدية في هذه الدورة، ومن الممكن أن تستمر. والنتيجة هي أن المعدلات تحتاج إلى الارتفاع لتحقيق تأثير اقتصادي معين، وتستغرق فترات التأخر – التي تقدر غالبا ما بين 18 إلى 24 شهرا – وقتا أطول. يقول سانجاي راجا، كبير الاقتصاديين البريطانيين في دويتشه بنك، إن هذا يخلق المزيد من التقلبات ومخاطر الأخطاء. “نحن نقدر أن 70 في المائة فقط من [UK] وقال إن ارتفاع أسعار الفائدة تسرب إلى الاقتصاد. ويعتقد راجا أن لجنة السياسة النقدية التابعة لبنك إنجلترا “تواجه خطر الإفراط في تشديد السياسة”.
والدرس الآخر هو أن فعالية السياسة النقدية تعتمد أيضا على المحركات الاقتصادية البنيوية المحيطة بها. ذلك أن عصر التضخم الحميد قبل الأزمة المالية كان مدعوماً بالإنتاج المرن وإمدادات الطاقة. وبالنظر إلى المستقبل، فإن استخدام أسعار الفائدة ذات فترات تأخر غير موثوقة للتأثير على الطلب هو وصفة للتقلبات، مع استمرار صدمات العرض الناجمة عن الهيكلة الإقليمية، والجغرافيا السياسية، والتركيبة السكانية الأقل دعما – ما لم تكن هناك مكاسب إنتاجية معادلة.
وكما لاحظ فريدمان، فإن الاعتماد على السياسة النقدية من المحتم أن يؤدي إلى تفاقم الدورة الاقتصادية وليس تحسينها. ويجب أن تحظى السياسة المالية وسياسة العرض بقدر أكبر من التركيز في المناقشة حول استقرار الأسعار. بعد كل شيء ، يكون الصنبور المعيب عديم الفائدة أكثر إذا انحرفت السباكة.
