لماذا يجب على بنك الاحتياطي الفيدرالي تغيير كيفية استهداف التضخم؟
إن تأثير بنك الاحتياطي الفيدرالي الأميركي على تدفقات رأس المال العالمية، وأسعار الأصول، والعملات يتضاءل أمام أي صانع آخر للسياسة النقدية. ولهذا السبب فإن إطار تحديد أسعار الفائدة يشكل أهمية أكبر من أي شيء آخر.
ولكن هذه الدورة سلطت الضوء على بعض العيوب في النهج الذي يتبعه بنك الاحتياطي الفيدرالي. لذا، قبل التشريح الذي لا مفر منه بعد الدورة، أرادت الفافيل أن تضع بعض الاعتبارات للإصلاح.
أولاً، تجديد:
– في أمريكا، تركز الأسواق المالية والسياسيون على مؤشر أسعار المستهلك. وذلك لأن أشياء مثل السندات المرتبطة بالتضخم ومدفوعات الضمان الاجتماعي مرتبطة بها. ومع ذلك، يستهدف بنك الاحتياطي الفيدرالي نمواً سنوياً بنسبة 2 في المائة في مقياس إنفاق الاستهلاك الشخصي.
– تحول بنك الاحتياطي الفيدرالي إلى التركيز على تضخم نفقات الاستهلاك الشخصي في عام 1996 في عهد رئيسه آنذاك ألان جرينسبان، بعد أن وجدت إحدى اللجان أن مؤشر أسعار المستهلك بالغ في تقدير التضخم بمتوسط بلغ 1.1 نقطة مئوية سنوياً. (المزيد عن نفقات الاستهلاك الشخصي مقابل مؤشر أسعار المستهلكين، هنا.)
– يتضمن كلاهما مقياسًا لتكاليف السكن الذي يشغله مالكوه، وهو بديل للمبلغ الذي سيدفعه أصحاب المنازل مقابل مأوى منازلهم، والمعروف باسم “الإيجارات المعادلة للمالك”. وهو يمثل أكثر من ثلث مؤشر أسعار المستهلك الأساسي، ويتم تضمينه أيضًا في نفقات الاستهلاك الشخصي، مع وزن أقل. إنه مقياس محسوب، يتم تقديره باستخدام الإيجارات المماثلة.
– في أوروبا ينصب الاهتمام على رقم تضخم واحد، وهو المؤشر الموحد لأسعار المستهلك المعترف به دولياً (على الرغم من وجود اختلافات). وهذا يستثني التكاليف المعادلة للمالك بالكامل، على الرغم من أن بريطانيا ومنطقة اليورو لا تزال تتبعها في المؤشرات المساعدة. واستناداً إلى مؤشر أسعار المستهلك (HICP)، فإن التضخم الأمريكي يسير تحت مستوى منطقة اليورو وبريطانيا – وأقل من الهدف.
إذا ما هي المشكلة؟ ويعتقد FTAV أن هناك ثلاثة.
الأول هو إدراج تقدير مشكوك فيه للموارد التعليمية المفتوحة في مؤشر أسعار المستهلكين ونفقات الاستهلاك الشخصي في الولايات المتحدة. يقول بول دونوفان، كبير الاقتصاديين في UBS Global Wealth Management: “المشكلة في الموارد التعليمية المفتوحة هي أنها ثمن لا يدفعه أحد فعليا”. ويشير إلى ثلاث مشاكل محددة تتعلق بكيفية تقديرها:
-
“سوق الإيجار في الولايات المتحدة صغير. وهذا يعني أن التغيرات الصغيرة في الطلب على تأجير العقارات ستغير إيجارات السوق – والتي ينبغي تسجيلها في مؤشر أسعار المستهلك – ولكن سيتم تضخيمها بعد ذلك عند استخدام تغييرات الإيجار لحساب الموارد التعليمية المفتوحة. والواقع أن نهج المعادل الإيجاري يشكل مشكلة عندما تتباعد تكاليف امتلاك المساكن (أغلب الأميركيين يعيشون بأسعار فائدة ثابتة أو أقل أو لا يملكون رهناً عقارياً) عن الإيجارات (التي ارتفعت إلى عنان السماء).
-
“يتم قياس الإيجارات المستخدمة لحساب الموارد التعليمية المفتوحة من خلال مسح شمل 7800 وحدة سكنية فقط، وقد انخفض معدل الاستجابة من حوالي 70 في المائة قبل عشر سنوات إلى 56.5 في المائة.”
-
“من غير المرجح أن يتطابق عالم العقارات المتاحة للإيجار مع عالم العقارات المتاحة للشراء، خاصة في حي معين، الأمر الذي يتطلب الكثير من التخمين”.
لذا، فإن حساب الموارد التعليمية المفتوحة ينطوي على الكثير من التخمين. هذا ليس فريدا. يتم تقدير العديد من مكونات مؤشر أسعار المستهلك ونفقات الاستهلاك الشخصي بطرق غريبة. المشكلة هي الترجيح القوي للموارد التعليمية المفتوحة.
كما تتخلف الموارد التعليمية المفتوحة عن إيجارات السوق. يتم تقديره باستخدام كل من عقود الإيجار الحالية والجديدة. عدل. لا يرتفع الإيجار للجميع في نفس الوقت. لكن الموارد التعليمية المفتوحة في الوقت الحالي تشكل أهمية مركزية في ثبات التضخم في الولايات المتحدة، وبالتالي سياسة بنك الاحتياطي الفيدرالي. ويرجع ذلك جزئيا إلى أنه لا يزال يعكس الارتفاع المتأخر في الإيجارات الذي جاء في أعقاب الوباء.
والرئيس جاي باول يعرف ذلك. وفي المؤتمر الصحفي الذي عقد بعد اجتماع بنك الاحتياطي الفيدرالي في شهر يونيو، قال: “قد يستغرق الأمر عدة سنوات” حتى تصل زيادات الإيجار في عصر الوباء إلى مؤشر أسعار المستهلكين.
الموارد التعليمية المفتوحة ليست العامل الوحيد الذي يؤثر على أسعار الفائدة الفيدرالية. لكن معظم ضغوط الأسعار عادة ما تكون في اتجاه هبوطي، ويجب أن تنخفض الموارد التعليمية المفتوحة أيضًا، وفقًا لتأخرها. مع الأخذ في الاعتبار التأخر في كيفية تأثير تخفيضات أسعار الفائدة أيضًا على الاقتصاد، أكد باول سابقًا أن بنك الاحتياطي الفيدرالي سيحتاج إلى خفض أسعار الفائدة قبل الوصول إلى هدف 2 في المائة. فلماذا لا يقطع؟
من الممكن أن يكون ترويجه لـ “الاعتماد على البيانات” قد وقع في فخه. وقد تميزت هذه الدورة باستجابة السوق البافلوفيية تقريبًا لمطبوعات مؤشر أسعار المستهلك. إذا جاءت البيانات أعلى من التوقعات، فإن الأسواق تسعر بسعر أعلى وتدفع دورة التخفيض إلى الوراء، مما يزيد من مخاطر تحرك بنك الاحتياطي الفيدرالي ضد السوق.
لكن هذا التحليل الثنائي يتجاهل أسباب ذلك لماذا لم تتحقق التوقعات، أو لماذا لا يزال التضخم ثابتا. وكما أظهر FTAV سابقًا، فإن الكثير من الالتصاق يرجع إلى التضمين المعيب للموارد التعليمية المفتوحة.
وهذا يقودنا بشكل جيد إلى العيب الثاني: وهناك تدبيران رئيسيان يزيدان من الارتباك والتقلب.
ومع صدوره قبل أسبوعين من مؤشر نفقات الاستهلاك الشخصي، ظل مؤشر أسعار المستهلك نقطة تداول رائدة مهمة للمستثمرين الذين يسعون إلى تحديد مراكزهم مبكرًا على أسعار الفائدة. وبما أن مؤشر أسعار المستهلكين ونفقات الاستهلاك الشخصي يميلان إلى التحرك معًا، فلم تكن هذه مشكلة.
ولكن في الوقت الحالي، اتسع الفجوة بين الاثنين إلى أعلى مستوى له منذ عدة سنوات، مما يجعل القراءة صعبة. تكمن الاختلافات الرئيسية في تغطيتها وأوزانها وصيغها. لقد أصبح عدم الوضوح بشأن ماهية التضخم في الواقع بمثابة وصفة لتسعير السوق المتقلب. (جزء كبير من ذلك يأتي من فروق الترجيح الممنوحة للموارد التعليمية المفتوحة).
يقول دونوفان: “أحد الأخطاء السياسية العديدة التي ارتكبها باول هو أنه رفع أهمية مؤشر أسعار المستهلكين كمقياس في منتصف عام 2022”. “بعد القيام بذلك، من الصعب خفض أسعار الفائدة عندما يكون مؤشر أسعار المستهلكين الرئيسي أعلى من 3 في المائة”. وكلاهما لا يمكن أن يتناسب مع إطار السعر المستهدف بنسبة 2 في المائة.
وثالثا، هناك خطر التباعد القائم على القياس في دورات أسعار الفائدة بين الولايات المتحدة وأوروبا.
هناك عدد من الاختلافات بين مؤشر أسعار المستهلك الأمريكي ومؤشر نفقات الاستهلاك الشخصي ومنطقة اليورو HICP ومؤشر أسعار المستهلك في المملكة المتحدة. يشتري المستهلكون في مختلف البلدان أشياء مختلفة، حيث تختلف السلال والأوزان وحتى المعاملات الضريبية. وهذا يعني أنه سيكون هناك دائمًا بعض عناصر التفاح والبرتقال عند مقارنة مقاييس التضخم عبر الحدود.
يقول مارك زاندي، كبير الاقتصاديين في وكالة موديز أناليتيكس: “أعتقد أنه من الإيجابي أن تستهدف البنوك المركزية العالمية تدابير تضخم مماثلة، وبالتالي تقليل الاختلافات المحتملة في السياسة النقدية بسبب اختلافات القياس ببساطة”.
ولكن في الدورات التي تتفاقم فيها عناصر هذه الاختلافات، في هذه الحالة بسبب نقص المساكن والإيجارات بسبب الوباء، يمكن أن تصبح محركات للاختلاف في سياسة الأسعار. وفي هذه الحالة، يمكن للخطأ الإحصائي من الناحية النظرية تحديد المتغيرات الاقتصادية الحقيقية مثل أسعار الصرف وتدفقات رأس المال.
وبما أن البنوك المركزية الكبرى تستهدف معدل تضخم بنسبة 2 في المائة، فإذا اقترب أحد المقاييس من الناحية النفسية من هذا الرقم، فإنه يؤثر على إجراءات السوق والسياسة (علاوة على ذلك). فِعلي ديناميات التضخم). والواقع أن البنك المركزي الأوروبي قام بالفعل بأول خفض له، ويفكر بنك إنجلترا في ذلك.
ويؤكد البحث الذي أجراه كريستوفر كوتون، الخبير الاقتصادي في بنك الاحتياطي الفيدرالي في بوسطن، على هذه الديناميكية. وقام بتقييم الآثار المترتبة على تأخر إيجارات السوق التي تغذي المكون الرئيسي لمؤشر أسعار المستهلك الأمريكي.
“أقدر أنه في الفترة من يونيو 2024 إلى يونيو 2025، بناءً على الفرق الحالي بين إيجار السوق ومأوى مؤشر أسعار المستهلك والوتيرة التي يتقارب بها الاثنان في فترة ما بعد الوباء، فإن مأوى مؤشر أسعار المستهلك سينمو بنسبة 1.6 نقطة مئوية أكثر مما لو كان هناك ويشير إلى أنه لم تكن هناك مثل هذه الفجوة. ومع تغذية الإيجارات بالموارد التعليمية المفتوحة أيضاً، فإن ذلك يزيد من التحدي الذي يواجهه بنك الاحتياطي الفيدرالي المتمثل في إعادة التضخم إلى 2 في المائة.
حتى أن زاندي جادل بأن أسعار الفائدة المرتفعة جعلت بناء منازل جديدة أمرًا صعبًا وأن أصحاب المنازل يترددون في التخلي عن أسعار الفائدة المنخفضة عن طريق بيع منازلهم. وهذا يؤدي بالتالي إلى ارتفاع تكلفة الإيجار، وهو ما يعزز التضخم، ثم يخلق دافعاً للإبقاء على أسعار الفائدة أعلى لفترة أطول. . .
اذا ما هو الحل؟
أولا، بعض التحذيرات. إن إعادة النظر في الكيفية التي يستهدف بها بنك الاحتياطي الفيدرالي هدف التضخم لا يعني تحويل أهدافه بما يتناسب مع أجندته. إنها مسألة تحديد سعر الفائدة بشكل سليم، بعد المشاكل التي أبرزتها هذه الدورة أعلاه.
ثانياً، لا يوجد مقياس مثالي للتضخم. إن استبعاد الموارد التعليمية المفتوحة في التدابير الرئيسية في أوروبا لا يجعلها أفضل. يوفر المنزل خدمة (مأوى)، ويجب إدراجها في أسعار المستهلك، لأنها تؤثر على مستويات المعيشة. يدور النقاش حول كيفية تقريبها.
وثالثا، يشكل تغيير اللباقة في التعامل مع السياسة النقدية في منتصف الدورة وصفة لفقدان المصداقية. لذا، هذه هي الخيارات التي ينبغي على بنك الاحتياطي الفيدرالي أن يفكر فيها في الغالب بعد هذه الدورة.
– استراتيجية تواصل أفضل: إن قول أحد محافظي البنك المركزي إنهم “يعتمدون على البيانات” يشبه إلى حد ما قول مختبر الذوق إن الذوق سيقودهم. ما يهم هو التفاصيل، وكيفية توصيل الأشياء. وبدلاً من تشجيع التركيز الثابت بلا هوادة على مدى ارتفاع مؤشر أسعار المستهلك أو نفقات الاستهلاك الشخصي عن 2 في المائة، يحتاج بنك الاحتياطي الفيدرالي إلى تشجيع نهج ديناميكي يتطلع إلى المستقبل. ويعني ذلك توضيح الكيفية التي ترى بها بعض التدابير تتطور، وما هي الأمور التي ترغب في “النظر فيها” وما هي الأمور التي لا ترغب في ذلك.
يقول دونوفان: “أعتقد أن بنك الاحتياطي الفيدرالي يجب أن يقول صراحةً أن فهم شيء معقد مثل التضخم في مكان معقد مثل الاقتصاد الأمريكي يتطلب مجموعة من التدابير والتدابير الفرعية”. لذلك، لا تزال المحادثة تعتمد على البيانات ولكن على نطاق أوسع ولا تحاول إعطاء السوق (أو الصحفيين) إجابة بنعم/لا، ولكنها تركز على الاتجاهات.
– تركيز أساسي أكثر وضوحًا: وقد أوضح باول أن بنك الاحتياطي الفيدرالي يستهدف نفقات الاستهلاك الشخصي، ولكن يمكن أن يفعل المزيد للتقليل من التركيز على مؤشر أسعار المستهلكين، أو على الأقل توضيح كيفية تعامل البنك المركزي مع التطورات في مؤشر أسعار المستهلكين. “تم تصميم مؤشر أسعار المستهلك لتتبع تكاليف المعيشة، واستخدامه الأساسي هو فهرسة أشياء مثل مدفوعات الضمان الاجتماعي. يقول بول أشوورث، كبير الاقتصاديين في أمريكا الشمالية في شركة كابيتال إيكونوميكس: “إنها ليست مصممة في المقام الأول لتكون أداة للسياسة النقدية”.
– إزالة الموارد التعليمية المفتوحة من المقياس الرئيسي: ويتمثل الخيار الجذري في أن تتحول الولايات المتحدة بالكامل إلى منهجية HICP المعترف بها دولياً. قد يعزز هذا قابلية المقارنة، لكن مؤشر أسعار المستهلكين المنسق (HICP) لا يخلو من العيوب – بالإضافة إلى أن مؤشر أسعار المستهلكين في الولايات المتحدة، وهو الأقرب إلى مؤشر أسعار المستهلك المنسق (HICP)، ليس هو ما يريد بنك الاحتياطي الفيدرالي التركيز عليه. لذا، في حين تظل علامات الاستفهام قائمة حول مقياس الموارد التعليمية المفتوحة، فربما يتعين على بنك الاحتياطي الفيدرالي أن يركز على استهداف نفقات الاستهلاك الشخصي خارج الموارد التعليمية المفتوحة. وفي الوقت نفسه، يمكن الاستمرار في مراقبة الموارد التعليمية المفتوحة، كما هو الحال في أوروبا.
– تحسين قياس الموارد التعليمية المفتوحة: من الواضح أن منهجية الموارد التعليمية المفتوحة يمكن أن تتعلق بالاستثمار. ومن الجدير تطوير فهم أفضل لكيفية مسح وتقريب التكاليف المكافئة للمالك (ربما بالتعاون مع البنوك المركزية الدولية) قبل العودة إلى قرار إعادة دمجها في المقياس الرئيسي.
وكانت آخر مراجعة مناسبة لكيفية قياس الولايات المتحدة للتضخم في عهد جرينسبان في التسعينيات. لقد حان الوقت بالتأكيد لواحد آخر. وهذا يستحق القيام به قبل أي مراجعة أوسع نطاقاً بشأن صحة هدف الـ 2 في المائة.
