لقد أصبحت الأسهم الخاصة أرضاً خطرة بالنسبة للمستثمرين

ابق على اطلاع بالتحديثات المجانية

ببساطة قم بالتسجيل في الأسهم الخاصة myFT Digest – يتم تسليمه مباشرة إلى صندوق الوارد الخاص بك.

إن صعود وصعود الأسواق الخاصة يحمل في طياته شعوراً بالحتمية حيال ذلك. على الرغم من زيادة تكاليف التمويل وتوقعات النمو غير المؤكدة، بلغ إجمالي أصول السوق الخاصة الخاضعة للإدارة 13.1 تريليون دولار في 30 حزيران (يونيو) من العام الماضي، بعد أن نمت بنحو 20 في المائة سنويا منذ عام 2018، وفقا لشركة ماكينزي الاستشارية.

وبينما انخفض جمع الأموال من ذروته في عام 2021، وجدت دراسة حديثة أجرتها شركة ستيت ستريت أن غالبية المستثمرين المؤسسيين يعتزمون زيادة تعرضهم لجميع الأسواق الخاصة تقريبا، بما في ذلك البنية التحتية والديون الخاصة والأسهم الخاصة والعقارات.

ومع ذلك، فإن الطفرة التي شهدتها الأسواق الخاصة منذ الأزمة المالية في الفترة 2007-2009، وخاصة في فئة الاستحواذات الكبيرة، كانت مبنية على سياسة نقدية مفرطة التساهل. ولم تأت أغلب العائدات من تعزيز كفاءة شركات المحافظ، بل من بيع الأصول بمضاعفات السوق المتزايدة ومن خلال الاستدانة، وهو ما يزيد من العائد على حقوق الملكية نسبة إلى العائد على الأصول.

واليوم انخفضت المضاعفات، وارتفعت تكاليف التمويل، وأصبحت الميزانيات العمومية أضعف بفضل تلك الرافعة المالية. إن الدفعات المقدمة للمستثمرين منخفضة لأن المديرين يترددون في بيع الأصول وبلورة العوائد بينما تكون المضاعفات منخفضة. أما بالنسبة للديون الخاصة، فإن نموها كان مدفوعا إلى حد كبير بالمراجحة التنظيمية، حيث تواجه البنوك تنظيمات أكثر صرامة منذ الأزمة المالية.

إن أوجه القصور في حوكمة الأسهم الخاصة، والتي تم التغاضي عنها في طفرة الأموال الرخيصة، تبدو الآن ملحة مع تساؤل المستثمرين المؤسسيين عن القيم التي يضعها مديرو الأسهم الخاصة على شركات المحافظ. لقد أصبحت مشكلة التقييم حادة منذ عودة أسعار الفائدة الطبيعية. وكان مديرو الأسهم الخاصة يميلون إلى خفض قيمة أصولهم بنسبة أقل بكثير من الانخفاضات في الأسواق العامة. وهذا هراء نظرا لارتفاع الرافعة المالية وعدم السيولة في فئة الأصول. ويجب أن تكون عمليات شطب الأصول أكبر بكثير من تلك الخاصة بالأسهم العامة.

ومما يثير القلق أيضاً القرار الذي اتخذته محكمة الاستئناف بالدائرة الخامسة في الولايات المتحدة الشهر الماضي بإلغاء القواعد الجديدة التي أقرتها لجنة الأوراق المالية والبورصة والتي تفرض قدراً أعظم من الشفافية على الأداء والرسوم في الأسهم الخاصة. ولا يوجد توحيد في الإفصاح، الذي يستند إلى اتفاقيات فردية بين المديرين والمستثمرين. يحيط قدر كبير من الجدل بحساب معدلات العائد الداخلي والرسوم الغامضة التي يدفعها المستثمرون عن غير قصد في كثير من الأحيان.

كما كانت لجنة الأوراق المالية والبورصة قلقة أيضًا بشأن الافتقار إلى إجراءات وبروتوكولات تقييم محددة بوضوح للتخفيف من تضارب المصالح الذي لا يحصى في الصناعة. وتشمل هذه مجموعة من الصناديق المستمرة حيث يقوم المديرون ببيع شركات المحافظ إلى صندوق جديد. وهذا يحميهم من التقييمات في الأسواق العامة. تنطوي مثل هذه الصفقات على زيادات كبيرة في رسوم مجموعة الاستحواذ.

ويؤدي التعرض للأصول غير السائلة إلى مشاكل متزايدة تتعلق بتوازن المحفظة الاستثمارية لصناديق التقاعد التي تقترب مما يسمى نهاية اللعبة، حيث تقوم بتحويل التزامات التقاعد ومطابقة الأصول إلى شركات التأمين عن طريق الاستحواذ أو الاشتراك الإضافي. إن شركات التأمين لا تحب الاستحواذ على الأصول غير السائلة، وإذا قبلتها فإنها تفرض تخفيضات صارمة على قيمة الأصول.

ومع ذلك، فإن صعود الأسواق الخاصة كان مفيدًا للمستثمرين. أنها توفر فوائد التنويع، مع مراعاة التحذير النهائي أعلاه. هناك فرص هائلة في البنية التحتية الناشئة عن إزالة الكربون والرقمنة. ويوفر رأس المال الاستثماري مدخلاً إلى التكنولوجيات الجديدة.

والأمر الأقل وضوحاً، نظراً للمبالغ الضخمة التي تتدفق إلى رأس المال الخاص، هو مقدار علاوة السيولة التي لا يزال يتعين علينا تحصيلها. وتبلغ احتياطيات المسحوق الجاف، وهي المبالغ التي التزم بها المستثمرون ولكن لم يتم نشرها بعد، 3.7 تريليون دولار، وهو العام التاسع على التوالي من النمو.

إن تقييم أداء الأسهم الخاصة مقارنة بالأسواق العامة أمر صعب. لا يمكن معرفة العوائد الحقيقية إلا عندما تتحقق الاستثمارات أخيرًا. وفي هذه الأثناء، يعتمد كل شيء على تقييمات المديرين. يقول جيفري هوك من كلية إدارة الأعمال بجامعة جونز هوبكنز كاري إن مديري الأسهم الخاصة أخفوا عوائد استثمار متوسطة في كتلة من السرية والمعلومات المضللة. ويقول إنهم اتخذوا مفهوما بسيطا – اقتراض الأموال لزيادة عوائد الأسهم – وشكلوه على شكل إمبراطورية تجارية ضخمة مع القليل من المساءلة.

السؤال الأكبر يتعلق بالتكاليف. تفرض الأسهم الخاصة عادة رسوم إدارة سنوية بنسبة 2 في المائة على أساس أموال المستثمرين الملتزمين بالصندوق، إلى جانب حصة بنسبة 20 في المائة من الأرباح فوق عتبة العوائد المتفق عليها مسبقا والتي تبلغ عادة 8 في المائة. ويشكل هذا عائقًا كبيرًا على الأداء مقارنة بالنسبة المئوية لتكاليف الاستثمار في الأسهم المُدارة بشكل سلبي.

لقد ولت أيام المكاسب السهلة الناجمة عن السياسة النقدية المتساهلة إلى حد غريب. والآن يشكل رأس المال الخاص أرضاً أكثر خطورة بكثير بالنسبة للمستثمرين.

john.plender@ft.com