لم تعد البنوك المركزية تضرب على بوابة صغيرة لزجة

ابق على اطلاع بالتحديثات المجانية

ببساطة قم بالتسجيل في التضخم العالمي myFT Digest – يتم تسليمه مباشرة إلى صندوق الوارد الخاص بك.

الكاتب هو محرر مساهم في صحيفة فاينانشيال تايمز، وهو الرئيس التنفيذي للجمعية الملكية للفنون وكبير الاقتصاديين السابق في بنك إنجلترا

أغسطس هو ذروة موسم الكريكيت الإنجليزي. بالنسبة لعشاق لعبة الكريكيت – وأنا واحد منهم – فقد أدى هطول الأمطار في وقت سابق من الموسم إلى “الويكيت اللزجة”، وهي ملاعب مزعجة حيث لا تصل الكرة إلى المضرب بالسرعة والثبات كما هو متوقع. على الويكيت اللزج، يتطلب الضرب الناجح اتباع نهج حذر واستنزافي.

لقد واجه محافظو البنوك المركزية بأنفسهم بوابة صغيرة صعبة على مدى الأشهر الثمانية عشر الماضية، حيث كان النمو والتضخم أكثر ثباتا من المتوقع. ولم يتباطأ أي منهما بالسرعة أو الثبات الذي توقعته نماذج الاقتصاديين أو توقعات منحنى العائد في الأسواق المالية. وقد استجابت البنوك المركزية، مثل المضاربين، لهذا الأمر بنهج أكثر حذراً واستنزافاً لخفض أسعار الفائدة.

وكانت الأسواق المالية تتوقع من البنوك المركزية أن تخفض أسعار الفائدة بنفس القدر من الذكاء الذي رفعتها به. ومثلما حدث مع دوق يورك الأكبر، بعد أن رفعت أسعار الفائدة إلى أعلى التل، كان من المتوقع من البنوك المركزية أن تدفعها مباشرة إلى الانخفاض مرة أخرى. ومع ذلك، وبعد مرور أكثر من عام على ذروتها، لم نشهد سوى تخفيضات حذرة في أسعار الفائدة بمقدار 25 نقطة أساس في المملكة المتحدة ومنطقة اليورو، ولم نشهد أي تخفيضات في الولايات المتحدة.

ويمكن تفسير ثبات المعدل هذا بثبات النمو والتضخم. وعلى الرغم من أشد تشديد للسياسة النقدية منذ عقود، فقد تحدت الولايات المتحدة مرارا وتكرارا توقعات الركود، مع نمو قوي وخلق حوالي 7 ملايين فرصة عمل جديدة. وبينما كان النمو في المملكة المتحدة ومنطقة اليورو أكثر هدوءًا، ظلت البطالة منخفضة، متحدية أيضًا التوقعات.

وفي الوقت نفسه، مع انخفاض التضخم الرئيسي بشكل حاد نحو الهدف هذا العام، أظهرت مقاييس الأسعار الأساسية قدرًا أكبر من اللزوجة. وفي المتوسط ​​خلال النصف الأول من هذا العام، تجاوزت معدلات التضخم الأساسي الهدف بنحو 1-2 نقطة مئوية، ونمو الأجور بنحو 3-4 نقاط مئوية، في الولايات المتحدة والمملكة المتحدة ومنطقة اليورو. والسؤال الرئيسي الذي يطرحه هذا هو لماذا كان التضخم أكثر ثباتا من المتوقع وما إذا كان سيستمر.

هناك تفسيران محتملان لذلك. فمن وجهة نظر واحدة، كان استمرار التضخم بشكل أكبر من المتوقع بمثابة ظاهرة دورية. وكان سوق العمل الأكثر إحكاما مما كان متوقعا، وبالنسبة لبعض السلع والخدمات، سببا في تعزيز القدرة التفاوضية لدى الجهات التي تحدد الأجور والأسعار. وقد مكنها هذا من رفع الأجور الحقيقية وهوامش أرباح الشركات، وهو ما أدى بدوره إلى إبطاء هبوط التضخم الأساسي.

وهناك وجهة نظر بديلة تتلخص في أن تجاوز التضخم الأخير كان سبباً في تحول أطول أمداً في سيكولوجية التضخم، وبالتالي في التوقعات الأطول أمداً لواضعي الأجور والأسعار. إذا كان هذا هو الحال، فمن المتوقع أن تستمر ثبات التضخم الأساسي لفترة طويلة بعد التباطؤ الدوري. وعندئذ فإن استمرار التضخم سوف يشكل قضية مصداقية وليس قضية دورية.

لقد فضل ميزان الأدلة دائمًا التفسير الدوري. وقد أعطت البنوك المركزية قدراً أكبر مما ينبغي من المصداقية للفرضية الثانية على مدى العام الماضي، الأمر الذي جعلها متخلفة قليلاً عن المنحنى. ولكن هيئة المحلفين بدأت الآن. ولم تتغير مقاييس توقعات التضخم الأطول أمداً إلا قليلاً، في حين سجلت أغلب المقاييس الأقصر أمداً انخفاضاً حاداً بالتزامن مع التضخم الإجمالي. لا يوجد ما يشير إلى حدوث تحول تصاعدي مثير للقلق في سيكولوجية التضخم.

وفي الوقت نفسه، هناك أدلة على تباطؤ سوق العمل، وربما بشكل حاد. ويتجلى هذا بشكل أوضح في المؤشرات الرئيسية مثل الوظائف الشاغرة التي انخفضت بنحو الثلث في الولايات المتحدة والمملكة المتحدة، وبأكثر من 10 في المائة في منطقة اليورو، من ذروتها. وهذه علامات على التباطؤ السريع في سوق العمل. ورغم أن خبراء الاقتصاد أخطأوا في توقيتهم، إلا أنهم ربما أثبتوا صحتهم في توقعاتهم بشأن الركود في الولايات المتحدة.

أما بالنسبة للتضخم، فمن خلال إضعاف يد المساومة التي يقوم بها واضعو الأجور والأسعار، فمن المتوقع أن يؤدي هذا التباطؤ الدوري إلى تخفيف الضغوط الأساسية. وهكذا حدث، مع انخفاض التضخم الأساسي ونمو الأجور في الولايات المتحدة والمملكة المتحدة ومنطقة اليورو بشكل حاد مؤخراً. وأصبحت معظم المقاييس الآن أقل بنحو 2-3 نقاط مئوية عن الذروة التي بلغتها في وقت سابق من العام.

ومع انخفاض التضخم الأساسي دون انخفاض مماثل في أسعار الفائدة لدى البنوك المركزية، ارتفعت التكلفة الحقيقية للاقتراض في الولايات المتحدة والمملكة المتحدة ومنطقة اليورو، من مستويات مرتفعة بالفعل. ويتعارض هذا التشديد في الموقف النقدي بشكل غريب مع التحول الهبوطي في التضخم الأساسي والوظائف، مما يشير إلى أن البنوك المركزية تخاطر بأن تجد نفسها متخلفة أكثر عن المنحنى.

لم تعد مسابقات الكريكيت الإنجليزية ثابتة، كما هو الحال في العديد من الاقتصادات الكبرى في العالم، مع تحرك التضخم والنشاط نحو الأسفل. في ظل هذه الظروف، وبعد أن بدأت وراء المنحنى، نتوقع من البنوك المركزية الآن أن تلعب دور اللحاق بالركب، وأن تعمل بقدر أكبر من المرونة في خفض أسعار الفائدة. وعلى الرغم من خطأ توقيتها، فإن الأسواق المالية الآن محقة في توقع تخفيضات حادة وكبيرة على مدى العام المقبل.

وفي يوم الجمعة، ألقى رئيس بنك الاحتياطي الفيدرالي جاي باول كلمة في ندوة جاكسون هول في وايومنغ. هناك، الأرض ليست صعبة على الإطلاق وكان باول واضحًا أن الوقت قد حان لبدء التيسير الأمريكي. لكن باول ظل غير ملتزم ويعتمد على البيانات من حيث سرعته وحجمه، وهو تحذير رددته البنوك المركزية في منطقة اليورو والمملكة المتحدة مؤخرًا. ورغم أن بعض الحذر قد يكون له ما يبرره في وقت سابق من هذا العام، إلا أنه من الصعب تبريره الآن. وفي وقت حيث يتطلب الاقتصاد منهم القيادة، فإن البنوك المركزية تتبعهم بدلاً من ذلك. إنهم بحاجة إلى تغيير السرعة إذا كان للاقتصاد نفسه أن لا ينهار.