دروس من التضخم الكبير

ابق على اطلاع بالتحديثات المجانية

ببساطة قم بالتسجيل في التضخم الأمريكي myFT Digest – يتم تسليمه مباشرة إلى صندوق الوارد الخاص بك.

كان الخطاب الذي ألقاه جاي باول، رئيس بنك الاحتياطي الفيدرالي، في ندوة جاكسون هول الاقتصادية الشهر الماضي أقرب إلى أنشودة النصر بقدر ما يستطيع أي محافظ بنك مركزي رصين أن ينطق بها. وأشار إلى أن “التضخم انخفض بشكل ملحوظ”. “لم يعد سوق العمل محموما، والظروف الآن أقل ضيقا من تلك التي كانت سائدة قبل الوباء. لقد عادت قيود العرض إلى طبيعتها. وأضاف أنه “مع التراجع المناسب عن ضبط النفس السياسي، هناك سبب وجيه للاعتقاد بأن الاقتصاد سيعود إلى معدل التضخم بنسبة 2 في المائة مع الحفاظ على سوق عمل قوية”. لذا، أوقات سعيدة!

وهذه نتيجة أفضل مما توقعته أنا والعديد من الآخرين قبل عامين. والواقع أن النجاح في خفض التضخم من خلال إضعاف الاقتصاد الحقيقي بشكل متواضع يشكل مفاجأة سارة. وأشار باول إلى أن معدل البطالة بلغ 4.3 في المائة – “لا يزال منخفضا بالمعايير التاريخية”. وفي منطقة اليورو والمملكة المتحدة، تبدو التوقعات أقل وردية. ولكن هناك أيضاً احتمالات انخفاض أسعار الفائدة وزيادة الطلب. وكما أشار، فإن أحد أسباب هذا النجاح هو استقرار توقعات التضخم على المدى الطويل. وهذا هو ما كان من المفترض أن يحققه نظام “استهداف متوسط ​​التضخم المرن”. ولكن من الجدير أن نضيف أيضاً أنه كان هناك بعض الحظ، وخاصة فيما يتعلق بالمعروض من العمالة.

وعلى الرغم من هذه النتائج، لا بد من تعلم الدروس، لأن بعض القصص التي تُروى عن هذه الحلقة ليست صحيحة. لقد ارتكبت أخطاء في فهم اقتصاديات كوفيد. كما ارتكبت أخطاء في إرجاع ارتفاع الأسعار إلى صدمات العرض غير المتوقعة وحدها. ولعب الطلب دورا أيضا. ومن المرجح إلى حد كبير أن تحدث صدمات العرض الكبيرة مرة أخرى، تماماً كما سيكون هناك المزيد من الأزمات المالية. ويتعين على البنوك المركزية أن تتعلم من هذه التجارب حتى ولو كانت تعتقد أن هذه الحلقة لم تنته بشكل سيئ للغاية.

والنقطة المهمة هنا هي أنه من المفيد أن ننظر إلى ما حدث باعتباره صدمة لمستوى الأسعار الإجمالي بدلاً من النظر إلى قفزة في معدلات التضخم. وهكذا، بين ديسمبر/كانون الأول 2020 و2023، ارتفع مؤشر أسعار المستهلك الرئيسي بما يقارب 18% في الولايات المتحدة ومنطقة اليورو، و21% في المملكة المتحدة. وهذا بعيد جدًا عن نسبة الـ 6 في المائة التي كان من المفترض أن يكون الهدف على مدى ثلاث سنوات. لا عجب أن الكثيرين يدركون “أزمة تكلفة المعيشة”. علاوة على ذلك، فهذه قفزة دائمة. وفي ظل استهداف التضخم، تعتبر هذه صدمات ماضية. هذا لا يعني أنهم سوف ينسون قريبا.

ومن الأهمية بمكان أن الصدمات المؤقتة التي يتعرض لها العرض لا تؤدي في حد ذاتها إلى قفزات دائمة في مستوى الأسعار الإجمالي. ويجب أن يستوعب الطلب على الأقل – ومن الأرجح أن يؤدي إلى – القفزات الدائمة في الأسعار. وفي هذه الحالة، كانت الاستجابات المالية والنقدية لصدمة كوفيد توسعية بقوة. وفي الواقع، تم التعامل مع الوباء كما لو كان بمثابة كساد عظيم آخر. لذلك ليس من المستغرب أن يرتفع الطلب بمجرد انتهائه. وعلى أقل تقدير، فقد استوعب هذا التأثير الإجمالي لارتفاع أسعار المنتجات والخدمات النادرة. ويمكن القول إنه أدى إلى دفع الكثير من الطلب الذي أدى إلى تلك الارتفاعات.

وقد حذر عالم النقد البريطاني، تيم كونجدون، من هذا، كما أشرت في مايو 2020. فكر في “معادلة التبادل” الشهيرة لخبير الاقتصاد الأمريكي إيرفينغ فيشر: MV = PT (حيث M هي المال، V هي سرعة التداول، P مستوى السعر وحجم المعاملات). بين الربع الأخير من عام 2019 وعام 2020، ارتفعت نسبة M3 (النقود بمعناها الواسع) إلى الناتج المحلي الإجمالي بنسبة 15 نقطة مئوية في منطقة اليورو، و17 نقطة مئوية في الولايات المتحدة، و20 نقطة مئوية في اليابان، و23 نقطة مئوية في المملكة المتحدة. وكان هذا بمثابة تخمة نقدية عالمية. وكان ميلتون فريدمان ليقول إنه لا شيء كان أكثر يقيناً من “نقص العرض” اللاحق وارتفاع مستويات الأسعار إلى عنان السماء. وزادت السياسة المالية من حدة النيران. نعم، لا يمكن للمرء أن يوجه الاقتصاد بالمال في الأوقات العادية. لكن ورقة بحثية من بروجل تشير إلى أنه في الظروف غير المستقرة يكون المال مهمًا للتضخم. وقد جادل بنك التسويات الدولية بالمثل. وبالتالي، لا ينبغي لنا أن نتجاهل التوسعات النقدية (والانكماشات) الضخمة.

وكان هذا التوسع النقدي لمرة واحدة: فمنذ عام 2020، سُمح للنسب بالتراجع إلى حيث بدأت، مع ارتفاع الناتج المحلي الإجمالي الاسمي إلى عنان السماء. ويتوقع خبراء النقد أن التضخم سوف يستقر، كما حدث بالفعل. وقد ساعدت في تحقيق هذه النتيجة توقعات التضخم المستقرة، وفي بعض الأماكن، الهجرة.

وحقيقة أن القفزة الكبيرة في مستويات الأسعار كانت بسبب التفاعل بين الاختناقات الناجمة عن حرب ما بعد كوفيد وأوكرانيا في العرض والطلب القوي لا تعني أن الأخير كان خطأ فادحا مقارنة بالبدائل. وكان الطلب الأضعف ليفرض تكاليف اقتصادية واجتماعية ضخمة أيضاً. ولكن يتعين علينا أن نحلل مثل هذه البدائل بدقة، لأن الصدمات الكبرى من المرجح أن تتكرر.

لكن هذا الماضي قد انتهى. فماذا الآن؟ والسؤال الكبير هنا هو ما إذا كان التضخم سوف يستقر بالفعل. والسؤال الآخر هو إلى أي مدى يمكن عكس القفزة في أسعار الفائدة. هل نحن في عالم حيث أسعار الفائدة ستكون أعلى بشكل دائم؟ وإذا كان الأمر كذلك، فهل انتهى الآن الخوف من الحد الأدنى لأسعار الفائدة؟

وحقيقة أن الاقتصادات كانت قوية في الغالب، على الرغم من التشديد النقدي، تشير إلى أن هذا قد يكون هو الحال. ولكن هذا يخلق تهديداً للاستقرار المالي والضريبي في المستقبل: فالديون الجديدة سوف تكون أعلى كثيراً من الديون القديمة. ومن المعقول أن تتضافر الشيخوخة السكانية، وانخفاض معدلات الادخار، والضغوط المالية، والاحتياجات الاستثمارية الضخمة، وخاصة فيما يتعلق بالمناخ، لجعل الديون العامة والخاصة أكثر تكلفة على نحو مستمر. إذا كان الأمر كذلك، فإن هذه المشكلة المحتملة المتمثلة في “الارتفاع لفترة أطول” يمكن أن تكون بمثابة كابوس.

ويواجه نظام استهداف التضخم الآن اختبارين عظيمين ــ الأزمة المالية وكوفيد-19. لقد نجت من كليهما، تقريبًا. ولكن المزيد من الصدمات الكبيرة قد تأتي، وبعضها في وقت قريب جداً.

martin.wolf@ft.com

اتبع مارتن وولف مع myFT وعلى تويتر