هل تعاملت البنوك المركزية مع أزمة التضخم على النحو الصحيح؟
كان لدى دونالد ترامب تفسيره الخاص للتخفيض الكبير في سعر الفائدة الذي أجراه بنك الاحتياطي الفيدرالي هذا الأسبوع – وكان قاتما بشكل مميز.
وأشار المرشح الجمهوري للرئاسة إلى أن القرار الذي اتخذ يوم الأربعاء بخفض أسعار الفائدة بمقدار نصف نقطة مئوية بشكل غير عادي، كان مؤشراً على أن الاقتصاد الأمريكي كان في حالة “سيئة للغاية”.
وداخل جدران بنك الاحتياطي الفيدرالي، يُنظَر إلى التوقعات الاقتصادية الأميركية بشكل مختلف تماماً. حتى عندما أشار البنك المركزي الأمريكي إلى أن المزيد من التخفيضات في أسعار الفائدة ستأتي – وبسرعة – أصدر جيروم باول، رئيس بنك الاحتياطي الفيدرالي، حكما صعوديا لافت للنظر بشأن صحة الاقتصاد الأمريكي.
وقال للصحفيين “الاقتصاد الأمريكي في وضع جيد وقرارنا اليوم يهدف إلى إبقائه في هذا الوضع”. وأوضح أن الحركة الهبوطية كانت بمثابة “إعادة معايرة” بعد أن ظلت أسعار الفائدة عند أعلى مستوى لها منذ 23 عامًا لأكثر من عام، وليست خطوة مذعورة لدعم الطلب.
وعلى الجانب الآخر من المحيط الأطلسي، تواجه البنوك المركزية الأوروبية خلفية اقتصادية أقل ازدهاراً إلى حد كبير. ولكنهم شرعوا أيضاً في دورات التيسير الخاصة بهم؛ وخفض البنك المركزي الأوروبي أسعار الفائدة الأسبوع الماضي للمرة الثانية هذا العام، في حين خفض بنك إنجلترا أسعار الفائدة الشهر الماضي واقترح يوم الخميس أنه سيجري المزيد من التخفيضات هذا العام. ولا يقتصر الأمل على القضاء على التضخم فحسب، بل إن الأمل يتحقق أيضاً من دون أن تنزلق الاقتصادات إلى الركود.
تعذر تحميل بعض المحتوى. تحقق من اتصالك بالإنترنت أو إعدادات المتصفح.
ويبرز الوضع الحالي لأن دورات خفض أسعار الفائدة في العقود الأخيرة – على سبيل المثال في أوائل العقد الأول من القرن الحادي والعشرين، أو خلال الأزمة المالية لعام 2007 وما بعده – كانت تميل إلى الارتباط بدورات انكماش اقتصادية حادة.
قبل عامين، عندما بدأت الأسعار في الارتفاع في أعقاب الصدمة الاقتصادية لجائحة كوفيد-19 والغزو الروسي واسع النطاق لأوكرانيا، كانت هناك تحذيرات رهيبة من أن التضخم إما أن يخرج عن نطاق السيطرة أو يفسح المجال لركود اقتصادي عميق. .
وفي حين أن المزيد من الاضطرابات الجيوسياسية تظل تشكل تهديدا مستمرا، فإن محافظي البنوك المركزية يسمحون لأنفسهم في الوقت الحالي بالتنهد. يقول جينس لارسن، من مجموعة أوراسيا: “لقد مررنا بدورة التشديد العالمية العدوانية هذه دون أن تتحرك الأمور”. أعتقد أن البنوك المركزية قامت بمعايرة الأمور بشكل جيد. سوف يربتون على ظهورهم بقوة.”
البنك المركزي الأمريكي ويمكن القول إن المناورة الأخيرة الأكثر نجاحاً لكبح جماح التضخم كانت في منتصف التسعينيات في عهد ألان جرينسبان.
في ذلك الوقت، ضاعف بنك الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة إلى 6 في المائة في غضون عام تقريبا، قبل أن يخففها بلطف دون دفع الاقتصاد إلى الركود، على النحو المحدد من قبل المكتب الوطني للبحوث الاقتصادية.
لكن صناع السياسات كانوا آنذاك يواجهون ضغوط أسعار أقل حدة بكثير من تلك التي واجهها باول وغيره من محافظي البنوك المركزية بعد الوباء وارتفاع أسعار السلع الأساسية. وتجاوز التضخم في الاقتصادات المتقدمة 7 في المائة في عام 2022 بينما اقترب من 10 في المائة في الأسواق الناشئة.
ومع ارتفاع أسعار الفائدة الرسمية في عام 2022، كان البنك الدولي من بين المؤسسات التي أشارت إلى خطر الانكماش العالمي. يظهر التحليل الذي أجرته شركة أكسفورد إيكونوميكس أنه من بين 42 دورة رفع أسعار الفائدة منذ الخمسينيات في الولايات المتحدة والمملكة المتحدة وألمانيا ومنطقة اليورو واليابان، فإن تلك المرتبطة بالركود يفوق عدد تلك التي لم تحدث بها أي منها بنسبة اثنين إلى واحد.
وبدلاً من ذلك، ساعدت الولايات المتحدة الاقتصاد العالمي على تحمل دورة رفع أسعار الفائدة المتزامنة بشكل غير متوقع بشكل جيد، مع توقع صندوق النقد الدولي نمواً عالمياً لا بأس به بنسبة 3,2% هذا العام. يقول سيث كاربنتر، كبير الاقتصاديين العالميين في بنك مورجان ستانلي، الذي أمضى 15 عاما في بنك الاحتياطي الفيدرالي: “هذه دورة تيسير مختلفة تماما عن معظم الدورات الأخرى”. “معظم دورات التيسير الأخرى تحدث بسبب الركود.”
ويتوسع الاقتصاد الأمريكي بوتيرة قوية، حيث تشير تقديرات بنك الاحتياطي الفيدرالي في أتلانتا هذا الأسبوع إلى أن نمو الناتج المحلي الإجمالي سيرتفع إلى نحو 3 في المائة في الربع الثالث.
وفقدت سوق العمل الأمريكية بعض الزخم مع انهيار التضخم من ذروته البالغة نحو 7 في المائة في عام 2022 إلى 2.5 في المائة اعتبارا من تموز (يوليو)، مقاسا بمؤشر أسعار نفقات الاستهلاك الشخصي. ويقول الاقتصاديون إن الطلب على العمال تباطأ على الهامش مع ارتفاع معدل البطالة، لكن معظم هذه الزيادة كان مدفوعا بارتفاع العرض بسبب ارتفاع الهجرة.
تعذر تحميل بعض المحتوى. تحقق من اتصالك بالإنترنت أو إعدادات المتصفح.
وقال باول يوم الأربعاء: “لا أرى أي شيء في الاقتصاد في الوقت الحالي يشير إلى أن احتمال حدوث انكماش مرتفع”. وبالتالي فإن القرار بإقرار خفض كبير بمقدار نصف نقطة مئوية ــ وهو خروج عن التحركات التقليدية بمقدار ربع نقطة مئوية ــ تم تقديمه باعتباره محاولة لحماية سوق عمل قوية، وليس محاولة لمنع حدوث انكماش خطير.
وقال باول للصحفيين: “هناك اعتقاد بأن الوقت المناسب لدعم سوق العمل هو عندما يكون قويا وليس عندما تبدأ في رؤية عمليات تسريح العمال”.
وقال بن ماي من أكسفورد إيكونوميكس إن التخفيض الكبير في سعر الفائدة من قبل بنك الاحتياطي الفيدرالي أرسل إشارة إلى أن البنوك المركزية الكبيرة تتحول مرة أخرى نحو “العمل كالمعتاد”، مع التركيز بشكل أكبر على توقعات النمو وبدرجة أقل على التعمق في قراءات التضخم. “وهذا يدعم توقعاتنا بتخفيضات مطردة ومستدامة في أسعار الفائدة من هنا.”
وبالمقارنة مع الولايات المتحدة، فإن أوروبا في حالة أكثر شحوباً من الناحية الاقتصادية، حيث توسع الناتج المحلي الإجمالي في منطقة اليورو بنسبة 0.2 في المائة فقط في الربع الثاني – أي ثلث وتيرة النمو في أمريكا.
ولكن بعد ارتفاع غير متوقع هذا الربيع، أصبح التضخم على مسافة قريبة من هدف البنك المركزي الأوروبي البالغ 2 في المائة، مما يخفف بعض الضغوط على نمو دخل الأسر.
ويشير يانيس ستورناراس، محافظ بنك اليونان، إلى أن التضخم في منطقة اليورو انخفض من 10.6 في المائة في أكتوبر 2022 إلى 2.2 في المائة الآن. “لقد نجحنا في خفضها في 18 شهرًا فقط وتمكنا من تحقيق هبوط سلس في الاقتصاد”.
يقول بيت هاينز كريستيانسن، الخبير الاستراتيجي للبنك المركزي الأوروبي في بنك دانسكي، إن حقيقة أن البنك المركزي الأوروبي يمكنه رفع أسعار الفائدة اعتبارًا من منتصف عام 2022 بمقدار 450 نقطة أساس في غضون 14 شهرًا دون دفع الاقتصاد إلى الهاوية أمر رائع. “قبل عامين، كان أغلب الاقتصاديين ليقولوا إن مثل هذه الزيادة الكبيرة من شأنها أن تؤدي إلى ركود عميق”.
وحتى العضو الأكثر تشدداً في هيئة اتخاذ القرار في البنك المركزي الأوروبي قد تخلى عن منصبه. وأيد محافظ البنك المركزي النمساوي، روبرت هولزمان، العضو الوحيد الذي صوت ضد التخفيض الأول لأسعار الفائدة في يونيو، قرار البنك المركزي الأوروبي بخفض أسعار الفائدة للمرة الثانية في سبتمبر، وقال لصحيفة فايننشال تايمز بعد الاجتماع إنه يرى إمكانية إجراء مزيد من التخفيضات في أسعار الفائدة. حوالي 100 نقطة أساس بحلول منتصف عام 2025.
إن أكبر نقاط الضعف التي تعاني منها أوروبا تتلخص في حالة الطلب المحلي الضعيفة، الأمر الذي يجعلها عُرضة بشدة لتقلبات الاقتصاد العالمي. ومع ذلك، لا يزال البنك المركزي حذرًا بشأن تقديم توجيهات حازمة بشأن وتيرة تخفيضات أسعار الفائدة، على عكس بنك الاحتياطي الفيدرالي الأكثر تفاؤلاً.
الرأي المتفق عليه بين الاقتصاديين هو أنه، باستثناء المفاجآت، سيخفض البنك المركزي الأوروبي أسعار الفائدة بمقدار ربع نقطة كل ثلاثة أشهر، ولكن “الاختيار هو اسم اللعبة”، كما يؤكد ستورناراس.
يقوم بنك إنجلترا، بقيادة محافظه أندرو بيلي، بتيسير سياساته بحذر أكثر من أقرانه، حيث نفذ تخفيضًا واحدًا فقط بمقدار ربع نقطة مئوية في أغسطس، بعد عام من عدم التغيير – أقل من التحركات الهبوطية حتى الآن من قبل بنك الاحتياطي الفيدرالي والبنك المركزي الأوروبي. وبنك كندا والبنك الوطني السويسري.
اختار بنك إنجلترا إبقاء سياسته ثابتة هذا الأسبوع، مما يعكس القلق المستمر بشأن تضخم الخدمات المستمر ونمو الأجور الثابت.
لقد اتخذ خطوة مبدئية نحو تقديم توجيهات بشأن توقعات أسعار الفائدة، مما يشير إلى أن التخفيضات “التدريجية” في تكاليف الاقتراض أصبحت الآن متاحة إذا لم يتعرض الاقتصاد لصدمات غير متوقعة.
ولكن بعد أن ألمحت إلى خفض إضافي قبل نهاية العام، واصلت لجنة السياسة النقدية تعكير التوقعات من خلال توضيح ثلاثة سيناريوهات بديلة للتضخم، أطلق عليها اسم “الحالات”. وقد سلطت هذه الأمور الضوء على الانقسامات العميقة بين واضعي أسعار الفائدة حول مدى قوة تخفيف السياسة النقدية.
كما تفكر البنوك المركزية إلى أي مدى ستنخفض أسعار الفائدة، فإن السؤال الرئيسي الذي يواجههم هو أين يقع المستوى “المحايد” المزعوم لأسعار الفائدة ــ وهو سعر نظري لا يشكل عبئا ثقيلا على الاقتصاد، ولكنه لا يحفزه أيضا.
لقد قدر مسؤولو بنك الاحتياطي الفيدرالي منذ فترة طويلة أن المعدل المحايد يبلغ 2.5 في المائة أو أقل، ولكن حتى قبل الوباء لم يكن لديهم ثقة كبيرة في تلك التقديرات.
يراهن صناع السياسة الآن على أن المعدل المحايد قد ارتفع في مواجهة مجموعة من العوامل بما في ذلك ارتفاع أعباء الديون وضغوطات سلسلة التوريد. قال باول يوم الأربعاء إن المعدل المحايد كان “على الأرجح أعلى بكثير” بعد الوباء.
وبالمثل، ظلت عضو المجلس التنفيذي للبنك المركزي الأوروبي، إيزابيل شنابل، تجادل منذ أشهر بأن المعدل المحايد يسير في اتجاه تصاعدي بعد انخفاضه لعدة عقود.
وقالت في مارس/آذار إن الاستثمارات الضخمة في الطاقة النظيفة والبنية التحتية الرقمية والدفاع، فضلا عن الانتكاسات التي تعرضت لها تجارة سلاسل التوريد العالمية “قد يكون لها تأثير إيجابي مستمر على سعر الفائدة الطبيعي”. ويشير هذا إلى أنه قد يكون هناك مجال أقل لخفض أسعار الفائدة عما كان عليه في الماضي.
ومع ذلك، فإن قرارهم ببدء دورة التيسير دون وجود علامات واضحة على الركود جعل رسم المسار إلى الأمام أمرًا صعبًا، حيث يكافح محافظو البنوك المركزية لقياس مدى السرعة التي ينبغي لهم بها خفض أسعار الفائدة.
يقول داريو بيركينز، خبير استراتيجي عالمي في شركة تي إس لومبارد، معلقا على التخفيضات: “فيما يتعلق بموعد التوقف، فالأمر صعب حقا”. “إذا انهار سوق العمل، فإنهم سيخفضون بقوة شديدة وسنعود إلى الدورات الرجعية. إذا لم يحدث ذلك وبدأ التوظيف في الارتفاع مرة أخرى، فأعتقد أنهم سيتوقفون عن التخفيض وسنقوم فقط بتثبيت أسعار فائدة أعلى.
إن قِلة من محافظي البنوك المركزية على استعداد لإعلان النصر حتى الآن. قالت رئيسة البنك المركزي الأوروبي كريستين لاجارد في خطاب ألقته يوم الجمعة في واشنطن إن مخاطر التضخم الناجمة عن تغير المناخ والتقدم التكنولوجي و”الانتكاسات في التكامل التجاري العالمي” لا تزال متفشية.
وأضافت أن العالم لا يزال يعاني من “أسوأ جائحة منذ عشرينيات القرن الماضي، وأسوأ صراع في أوروبا منذ الأربعينيات، وأسوأ صدمة طاقة منذ السبعينيات”. كل هذه الأحداث “غيرت هيكل الاقتصاد وشكلت تحديا لكيفية تقييم تأثير السياسة النقدية”.
وقد اشتعل هذا الخوف من ارتفاع جديد في الأسعار بسبب تخفيف الظروف المالية وارتفاع أسواق الأسهم تحسبا لمزيد من التخفيضات في تكاليف الاقتراض. وفي الولايات المتحدة على وجه الخصوص، قد تؤدي السياسة المالية المتساهلة إلى الحد من نطاق التيسير النقدي المتاح أمام بنك الاحتياطي الفيدرالي.
إن احتمال تجدد الصدمات العالمية في فترة التقلبات الجيوسياسية والتوترات التجارية المتزايدة سيجعل المنطقة أكثر غدراً. إن عودة ترامب إلى البيت الأبيض يمكن أن تنذر بتعريفات شاملة وتجدد الحروب التجارية مع الصين، على سبيل المثال.
“سوف عدم اليقين. . . قالت لاجارد: “تبقى مرتفعة”. “نحن بحاجة إلى إدارتها بشكل أفضل.”
تصور البيانات بواسطة راي دوغلاس
